ČEZ: konferenční hovor s managementem

14.5.2019 22:31, BAACEZ

Žádná průlomová informace na dnešním konferenčním hovoru s managementem ČEZu nepadla. Diskuze se samozřejmě dotkla dividendové politiky a letošní navrhované dividendy 24 Kč na akcii. ČEZ ospravedlňuje její výši zejména snahou udržet si u ratingových agentur „áčkový“ rating a rovněž držet ukazatel zadluženosti v podobě poměru čistý dluh/EBITDA pod hranicí 3x násobku. Domníváme se, že situace kolem zadluženosti není tak dramatická. Na konci roku 2018 zadluženost sice narostla k 3,05x násobku, nicméně to bylo dáno jednak jednorázovými specifickými vlivy a pak především poklesem EBITDA na 49,5 mld. Kč. Letošní očekávané výraznější navýšení EBITDA do rozmezí 57 – 59 mld. Kč by mělo významněji posouvat ukazatel zadluženosti pod hranici 3x násobku. Podle našich odhadů je reálně dosažitelná úroveň 2,4 – 2,5x, a to i za předpokladu vyplacení dividendy v celkovém objemu cca 17,7 mld. Kč, tedy meziročně stabilní ve výši 33 Kč na akcii.

Co se týče obav managementu ČEZu ohledně možného snížení ratingu a následného navýšení úrokových nákladů při refinancování dluhu v letech 2020 - 2022 pokud by bylo rozhodnuto o výplatě dividendy přesahující 100 % dosaženého očištěného čistého zisku, tak přístup ratingových agentur je otázkou. Je samozřejmě možné, že by agentury přistoupily k penalizaci ČEZu při překročení 100% výplatního poměru pokud by byly tzv. dozadu hledící a reflektovaly by pouze historicky dosažený výsledek hospodaření, v tomto případě očištěný čistý zisk za rok 2018, jenž poklesl na 13,1 mld. Kč. Anebo by naopak upřednostňovaly aktuální stav věci, resp. dopředu hledící postoj, jenž reflektuje výraznější zotavení cen elektřiny a tedy od letošního roku významnější zlepšení výkonnosti ČEZu. Nedomníváme se, že by ratingové agentury neměly zmapovanou prognózu hospodaření ČEZu, ve které by bylo patrné výraznější navýšení provozní ziskovosti, provozního cash flow, stále relativně nízké CAPEX a tedy dostatek volného cash flow umožňující i letos udržet cca stabilní dividendu aniž by to poškodilo finanční kondici společnosti.

Management ČEZu tedy nakonec oproti našim předpokladům (a zřejmě i předpokladům trhu, když tržní konsensy nepočítaly s tak výrazným meziročním poklesem dividendy) zvolil konzervativní přístup, řídil se stávající dividendovou politikou, tzn. vyplácet 60 – 100 % očištěného čistého zisku dosaženého v předchozím roce. To je legitimní postoj, byť my jsme sázeli na progresivnější přístup zohledňující aktuální příznivé fundamenty na energetických trzích, jenž by se dle našich odhadů měly přelít do nárůstu volného cash flow z loňských cca 10 mld. Kč na letošních zhruba 20 mld. Kč a vytvořit tak dostatečný finanční polštář k udržení stabilní dividendy.

Místo toho budou investoři zřejmě svědky rozkolísaného vývoje dividend z loňských 33 Kč na letošních navrhovaných 24 Kč (valná hromada bude schvalovat dividendu 26. června, neschválení návrhu by nás překvapilo) a příští rok zpět přes hranici 30 Kč (pokud ČEZ nezmění dividendovou politiku, pak by se dividenda v roce 2020 mohla dostat i k cca 35 Kč na akcii). Takový výkyv nebyl patrný ani mezi roky 2017 a 2016, kdy dividenda klesla ze 40 Kč na 33 Kč.

Mezi další témata konferenčního hovoru patřily např. zahraniční divestice, kdy vedle zdá se finalizujícího se prodeje bulharských aktiv do rukou společnosti Eurohold padlo tradičně i téma tureckých aktiv. Zde management zopakoval, že diskuze nad prodejem tamních aktiv se ČEZ nebrání, konkrétní nabídka však na stole není. Dotaz padl i na téma sektorové daně, která rezonuje nad bankovním sektorem, či vytvoření fondu, do kterého by banky mohly odvádět část svých dividend. Finanční ředitel ČEZu Martin Novák k tomu uvedl, že tyto úvahy jdou mimo energetický sektor a ani nemá indikace, že by se v budoucnu něco takového chystalo. K tématu potenciální výstavby nového jaderného zdroje dnes nepadlo nic nového. Novák jen zopakoval, že se chystá již dříve avizovaná smlouva mezi ČEZem a státem, ve které si ČEZ bude chtít ošetřit rizika plynoucí z toho projektu. Přípravné práce mohou dle něho trvat i cca deset let a během této doby by ČEZ neměl čelit významnějším CAPEX.

Jan Raška, analytik, Fio banka, a.s.