Rozšířený komentář k výsledkům ČEZu za 4Q 2016, návrhu dividendy a výhledu hospodaření

21.3.2017 19:49, BAACEZ

ČEZ dnes svými výsledky hospodaření za 4Q 2016 pozitivně překvapil. Výnosy, provozní zisk EBITDA, a očištěný čistý zisk překonaly jak naše odhady, tak tržní konsensus. Výnosy za poslední kvartál loňského roku sice vykázaly meziroční pokles o 1,7 % na 58,6 mld. Kč, když negativní vliv je stále patrný ze strany meziročně nižších realizačních cen elektřiny, na druhou stranu zhruba 7% meziroční navýšení objemů prodejů elektřiny koncovým zákazníkům, stále rostoucí objemy prodejů plynu (z 2,2 TWh ve 4Q 2015 na 3,1 TWh ve 4Q 2016) a 4,7% y/y zvýšení produkce elektřiny zejména díky lepší výrobě z tuzemských uhelných elektráren, tlaky na pokles výnosů tlumily a zapříčinily, že jejich úroveň překonala odhady (náš odhad činil 53,7 mld. Kč, mediánový odhad trhu byl ve výši 56,25 mld. Kč.).

Lepší než očekávané výnosy se pak pozitivně promítly do provozního zisku EBITDA, jenž ve 4Q 2016 dosáhl úrovně 14,3 mld. Kč (-14,4 % y/y) a rovněž překonal naši prognózu i odhady trhu. Vedle výše zmíněných příznivých faktorů se do lepší než očekávané EBITDA promítly také příznivější výsledky z rumunské výroby (větrné parky Fantanele a Cogealac), kde ČEZ na základě rozhodnutí tamního regulátora z konce loňského září získal zpět za období od 2013 – 2015 příděl zelených certifikátů, což mělo pozitivní efekt do EBITDA za 4Q 2016 ve výši 0,9 mld. Kč. Lépe než jsme očekávali se také vyvíjela tuzemská distribuce, která vlivem vyšších objemů distribuované elektřiny meziročně navýšila provozní ziskovost o 0,4 mld. Kč a rovněž náklady na emisní povolenky byly o něco nižší. To vše zapříčinilo, že EBITDA ve 4Q 2016 předčila jak náš odhad ve výši 12,7 mld. Kč, tak tržní konsensus posazený na hladinu 13,05 mld. Kč.

Příznivé vlivy z provozní úrovně hospodaření se promítly do očištěného čistého zisku, jenž za 4Q 2016 činil 2,9 mld. Kč (-67,8 % y/y) a překonal náš odhad ve výši 1,1 mld. Kč a odhad trhu 1,54 mld. Kč. Vedle toho měly příznivý dopad od očištěného čistého zisku rovněž mírně nižší odpisy (o 0,4 mld. Kč) než jsme předpokládali.

Celkově tak díky relativně silnému 4Q 2016 ČEZ výrazněji překonal svůj listopadový celoroční výhled hospodaření, když EBITDA za rok 2016 dosáhla 58,1 mld. Kč (výhled 56 mld. Kč) a očištěný čistý zisk činil 19,6 mld. Kč (výhled 18 mld. Kč).

Oproti původním zvyklostem dnes management oznámil návrh dividendy na letošní rok, který činí 33 Kč na akcii. To znamená 91% dividendový výplatní poměr. ČEZ tak navýšil výplatní poměr z 60 – 80 % na 60 – 100 % očištěného čistého zisku. My jsme předpokládali, že ČEZ vzhledem ke stále příznivé likvidní pozici může přistoupit k navýšení dividendového výplatního poměru, tak aby o něco zmírnil očekávaný pokles dividendy z loňských 40 Kč. Tento návrh dividendy tedy naplnil naše očekávání, hodnotíme ho příznivě a nabízí velmi solidní 7,5% dividendový výnos. O finální výši dividendy se rozhodne na letošní valné hromadě akcionářů společnosti (bude se konat zřejmě v červnu). Vzhledem k tomu, že Ministerstvo financí jakožto majoritní vlastník ČEZu dává již nějaký čas najevo, že by preferovalo meziročně cca stabilní dividendu, tak podle našeho názoru nelze vyloučit pokračující diskuzi nad finální výší dividendy s tím, že může doznat změny směrem nahoru.

Pod naším očekáváním však skončil výhled letošního hospodaření. Management v roce 2017 očekává EBITDA na úrovni 52 mld. Kč, zatímco náš předpoklad byl posazen poblíž hranice 56 mld. Kč. Negativně nás překvapil zejména managementem očekávaný nepříznivý efekt plynoucí z narovnání objemu nevyfakturované elektřiny a korekčních faktorů ve výši 2,7 mld. Kč. Tento víceméně technický, hůře predikovatelný vliv související s vyúčtováním odchylek s regulátorem je tak pro letošek relativně výrazný a patří mezi hlavní faktory, jenž stojí za nižším výhledem provozní ziskovosti, než jsme očekávali.

Na úrovni očištěného čistého zisku ČEZ letos neobvykle předpokládá rozpětí 12 – 17 mld. Kč, když management společnosti do výhledu zahrnuje potenciální čistý zisk 4,8 mld. Kč, jenž vznikne za předpokladu, že držitelé konvertibilních dluhopisů uplatní v roce 2017 své právo vzít si akcie MOL místo hotovosti. Bez tohoto potenciálního zisku, jenž se může či nemusí naplnit (nynější vysoké úrovně akcií MOL aktuálně spíše nahrávají tomu, že držitelé konvertibilních dluhopisů by mohli mít motivaci vyměnit tyto své dluhopisy za akcie MOL, nicméně výsledek budeme znát zhruba v polovině letošního roku), činí výhled očištěného čistého zisku pouze 12 mld. Kč, což je níže oproti našemu předpokladu v rozmezí 15 – 16 mld. Kč.

Jan Raška, analytik, Fio banka, a.s.